中國上市公司輿情中心 彭一郎

“鉆石底”沒有阻擋住A股的下跌趨勢，大批上市公司無奈地加入到“破凈”大潮中。如此背景下，監管部門鼓勵上市公司回購自家股票的態度積極，適時推出的員工持股計劃得到資本市場的強烈關注。

8月5日，證監會公布了《上市公司員工持股計劃管理暫行辦法(征求意見稿)》。《意見稿》可謂一石激起千層浪，業內人士不僅對制度所帶來的積極意義給予更多期待，同時，也快語直陳意見稿中諸多不完善之處，呼吁后續配套措施推出。

員工持股計劃出閘

員工持股計劃作為在歐美等成熟市場中一種普遍的激勵制度，其科學和實效之處顯而易見。普通員工持有自家股票，意義不僅僅在于增加對公司的歸屬感，還在于能實實在在提升上市公司的生產效率、完善公司治理結構，讓員工參與到企業的長期運營和決策中去，同時員工被培養成長期投資者，也是市道低迷時期穩定人心、穩定股價的利器。

根據《意見稿》中的解釋，此次“員工持股計劃”是指上市公司根據員工個人意愿，將應付員工工資、獎金等現金薪酬的一部分委托資產管理機構管理，通過二級市場購入本公司股票并長期持有，股份權益按約定分配給員工的制度安排。這其中，與股權激勵計劃可以發行新股或實行期權不同，“員工持股計劃”規定要在二級市場中購買存量股份，這對穩定市場情緒正面作用明顯。

《意見稿》中對員工持股計劃的資金來源做了明確規定：資金來源是應付員工的工資、獎金等現金薪酬，且用于實施計劃的現金薪酬數額不得高于最近12個月公司應付員工薪酬總額的30%。員工用于參加員工持股計劃的資金不得超過其家庭金融資產總額的三分之一，股票持有時間不低于36個月。同時，上市公司全部有效的員工持股計劃所涉及的標的股票總數不超過總股本的10%，單個員工獲授權益對應的股份不得超過公司總股本的1%。

為了防止信息不對稱和內幕交易的產生，《意見稿》中規定，公司實施員工持股計劃和資產管理機構管理員工持股計劃時，必須避開公司股票價格的敏感期，全面加強內幕信息管理，從源頭上防范任何人利用員工持股計劃從事內幕交易;員工持股計劃采用選任獨立第三方機構的管理方式，由當事人選擇，將員工持股計劃委托給合格的資產管理機構管理;資產管理機構不得管理本公司及本公司控股的上市公司的員工持股計劃，也不得管理其控股股東、實際控制人及與其受同一控制下的公司的員工持股計劃。

市場直陳政策不足

員工持股計劃的出爐，在市場人士的眼中無疑是監管層發出的積極信號。英大證券研究所所長李大霄在微博上稱：“在目前市場處于低迷期，推出該計劃恰逢其時，風險較低，有效增加了優質股的需求，通過穩定優質股的股價，進而達到穩定市場的目的，無疑是管理層在釋放利好。”同時，員工持股計劃的出臺意義深遠，代表整個資本市場向國際化改革的一個方向。

而作為政策邁出的第一步，具體條款卻有諸多不完善之處。這引來整個資本市場的討論。許多媒體報道及業內人士的發言中，都直陳當前《意見稿》的內容對員工并沒有實際吸引力。財經評論人皮海洲就發文稱：“資金來源是員工個人的現金薪酬，而且買進的股票還要鎖定36個月，并且還要向資產管理機構交納一筆管理費用。這遠不如員工自己買股靈活。所以，這份員工持股計劃基本上不會有上市公司員工支持。”可見，作為持股的主體，若得不到員工本身的積極響應，政策將形同雞肋。

其次，不排除內幕交易的可能。雖然員工持股計劃交由第三方機構來管理。但企業依然相對于普通投資者來說，具有天然的信息優勢，很難防止持股計劃在企業發展的敏感時點實施。并且，由于越是高管人員其薪酬和獎金越高，那么按比例買入的股票越多，則有一定的動力促使高管通過大比例送股或轉增股，使自己得到更多的實惠，甚至不排除高管刻意用關聯交易等來粉飾報表、扮靚業績。《國際金融報》在報道中直言：“在實施員工持股制度之際，還應堵上滋生新‘腐敗源’的漏洞。”

此外，員工持股計劃必須委托信托、保險公司、證券公司等第三方機構進行委托管理，由于委托機構管理的是股票而不是現金，實際委托的意義并不大，只是為了風險隔離，沒有投資意義，企業還得增加一筆委托成本。更值得警惕的是，這種不存在任何投資技巧的委托管理，容易造成企業高管與資產管理機構之間的利益輸送。

配套政策亟待完善

員工持股計劃“看起來很美”，但在初次推動中尚存在諸多不足。若貿然推進，不僅不被市場所接受，還失去政策推出的良好契機和市場對改革的信任。而當前市場的探討中，有不少建議或值得思考。

例如，從國際主流方案來看，員工期權以及企業提取可分配利潤回購是員工持股計劃的主流方案。A股市場的員工持股計劃，可借鑒成熟市場的方法，在員工掏出現金回購的同時，也以企業的可分配利潤回購，以員工激勵形式發放，這能調動起員工的參與熱情。

而按照《意見稿》中的操作，當員工領取薪酬時已扣繳了個人所得稅，再用這部分現金買入股票，當股票賣出后發放給員工時，由于基數較大，扣稅的比例將遠高于單人買賣股份時需繳納的稅費。監管部門或可與中央政府多個部門加緊配合，推出切實可行的稅收優惠政策。此外，諸多容易造成內幕交易的細節需要切實的政策進行封堵。

誠然，對員工持股計劃提出的異議雖多，但可以肯定的一點是，新政的推出是一項長遠的制度安排，對提高上市公司質量、完善公司治理結構起著極其重要的作用。資本市場作為一個龐大的利益生態圈，各利益相關者依據自身的立場和觀感發出聲音，有助于政策的推進和改革的實現。

著名投資人彼得·林奇曾在《戰勝華爾街》中說：“沒有人比公司員工更了解自己的公司，員工持股計劃里進行的股票交易，最準確地反映公司員工對自己公司的判斷。”因此，規范化的員工持股計劃對整個市場有著不可替代的積極作用。